PURR：Hyperliquid 贝塔投资

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PURR: Hyperliquid 的 Beta 玩法

通常，Pine Analytics 喜欢保持我们研究的稳健路线：现金流、采用、竞争动态和其他基本面。而本文则是一个例外。我们将提出一个 memecoin 理论。这个代币就是 PURR，Hyperliquid 上的原生社区代币，我们认为这里的风险回报足够不对称，值得我们仔细研究这个表面上是一个以猫为主题、没有明确用途的模因代币。

HYPE 财富效应与作为 Beta 玩法的 PURR

Hyperliquid 在本轮周期中正将自己定位为 L1 中最快的赛马之一。该协议产生的收入超过了大多数链，而其代币流通量却少得多，回购机制激进（97% 的交易费用流入 HYPE 回购），并且相对于 Solana 或 Avalanche 在类似发展阶段时的生态系统，Hyperliquid 仍处于早期阶段。如果以及当 BTC 决定性上涨并且资本轮换到山寨币时，HYPE 处于结构性有利位置，表现将优于其他项目：低流通供应量、强大的收入支持、没有 VC 抛售压力，以及已经表现出在波动中持有意愿的用户基础。

当这种走势发生时，其下游效应是可预测的。HYPE 的价格急剧重估会在其持有者中创造财富效应，而这些新获得的流动性需要寻找去向。从历史上看，在加密货币领域，生态系统内的财富效应首先会流向信念最坚定的生态系统原生资产。持有者不会轮换到随机的 Ethereum DeFi 代币或 Solana memecoins。他们会在他们刚刚致富的生态系统中寻找 beta 机会。

PURR 是除 HYPE 本身之外，市值最大、交易量最高的 Hyperliquid 原生代币。链上没有其他流动性好、备受关注的资产能够吸收 HYPE 持有者寻求杠杆化的生态系统敞口而产生的大量买盘。它在原生现货订单簿上交易，具有 HIP-2 流动性提供的真实深度，并且拥有作为链上首个部署代币的品牌认知度。对于那些希望在不简单地购买更多 L1 代币的情况下，表达对 Hyperliquid 增长的持续看涨观点的人来说，PURR 在任何有意义的规模下，都是唯一的选择。

什么是 PURR

PURR 是在 HIP-1（该标准启用了原生代币和现货交易）第一阶段之后，通过空投给 Hyperliquid 积分持有者而诞生的。它基本上是一个技术概念验证：Hyperliquid 需要证明 HIP-1（他们的原生代币标准）和 HIP-2（他们的无许可流动性机制）在主网上确实有效。PURR 作为试验品，是一个以猫为主题的模因代币，在其他项目在链上推出现货代币之前，用于对基础设施进行压力测试。它于 2024 年 4 月 16 日上线。

最大供应量为 10 亿枚。其中 5 亿枚根据快照按比例分配给积分持有者。最初作为 HIP-2 流动性部署的 4 亿枚被销毁。剩余的约 1 亿枚存在于流动性池中。没有分给 VC、团队或任何私募。该代币是通货紧缩的，因为以 PURR 支付的交易费用会被销毁，使得当前流通供应量约为 5.98 亿枚。

决定你分配额的积分主要通过第一季永续合约交易活动获得：交易量、交易笔数、支付的资金费以及类似指标。Hyperliquid 团队故意不透明化具体计算方式，以防止操纵和鲸鱼垄断分配。

今天谁持有 PURR

最初的空投接收者是同一批在 2024 年 11 月获得大规模 HYPE 空投的用户。当 HYPE 以约 2 美元的价格上线并在一周内涨到两位数时，这个用户群持有的 HYPE 分配价值五位数和六位数，这使得他们持有的 PURR 价值相形见绌。他们有充分的出售动机：PURR 是一个没有明确用途的测试代币，而且他们刚刚从同一平台获得了价值更高的分配。

很大一部分人确实卖出了。这意味着当前的持币者群体倾向于两类人：在整个周期中坚定持有的 OG，以及在二级市场积极用真实资本积累 PURR 的市场买家。这两类人都比最初的分配代表着更稳定、更有意图的持有。将这与大多数 memecoin 进行比较，在大多数 memecoin 中，发行时的分配就是持币者基础（内部人士、狙击手和早期 LP），或者与具有大量 VC 和团队分配且有锁定期限的协议代币进行比较。PURR 没有这两个问题。没有锁定的团队代币，没有 VC 抛压，那些不想持有 PURR 的空投接收者已经退出。剩下的是完全流通的、通货紧缩的供应，由选择留下的用户持有。

PURR/HYPE 比率：轮换已结束

PURR/HYPE 比率在一张图表中讲述了整个故事。该比率在 2024 年末达到约 0.025-0.028 的峰值，当时 PURR 是表达看涨 Hyperliquid 观点的唯一流动方式。一旦 HYPE 上线，可以直接拥有 L1 代币，代理交易就不再必要。随着持有者从 PURR 轮换到 HYPE，该比率下跌了大约 90%。

但在过去三到四个月里，该图表进入了一个截然不同的局面。该比率在大约 0.0024 的水平持平，并且在 HYPE 成为所有加密货币中表现最强劲的资产之一的同时，它也保持在这个水平。在 HYPE 显著跑赢大盘的时期，一个持平的比率意味着 PURR 在美元回报方面与 HYPE 同步增长，而没有任何自身独特的催化剂。

结构性抛售压力已耗尽。每个想要将 PURR 换成 HYPE 的持有者都已经完成了操作。剩下的是一个持币者群体，他们选择持有 PURR，尽管有几个月的时间可以退出到飙升的 L1 代币中。从市场结构术语来看，该图表显示了一个从长期下跌阶段到积累阶段的教科书式转变。即使比率适度均值回归到 0.005-0.008 范围（仍比之前的高点低 70-80%），也意味着相对于 HYPE 从当前水平上涨 2-3 倍。该比率不需要恢复到接近其峰值的水平，这种交易才能奏效。

让人想起 BONK

PURR 和 BONK 之间的相似之处很难忽视。两者都是通过社区空投启动的，其中 50% 的供应量免费分发，并且没有 VC 分配。两者都是在其各自 L1 的关键时刻部署的：BONK 于 2022 年圣诞节到来，以在 FTX 之后复兴 Solana，PURR 于 2024 年 4 月作为 Hyperliquid 的第一个原生现货代币推出。两者都经历了最初的飙升之后是长时间的下跌。两者都成为其各自周期中被认为是速度最快的 L1 的标志性 memecoin。

BONK 的复苏具有启发性。在从 2023 年 1 月的峰值下跌 96% 之后，BonkBot 于 2023 年 11 月推出，产品催化剂加上 Solana 的宏观复苏在大约两个月内带来了 11,500% 的涨幅。在接下来的两年里，BONK 被集成到 100 多个 Solana dApp 中，团队追溯性地构建了一套产品（BonkBot、LetsBonk、Bonk Arena），以证明并维持社区能量已经创造的市值。

PURR 的结构在利弊两方面都有所不同。没有 PURR 团队，没有 DAO，没有专门的贡献者。从有利的一面来看，这意味着没有团队代币，没有归属时间表，也没有可以出售到市场中的财库。BONK 曾有 20% 的早期贡献者分配，在三年内归属。从不利的一面来看，PURR 没有人积极构建产品或推动集成。如果 Hyperliquid 的增长停滞，就没有团队来适应或创造新的理由让这个代币变得重要。PURR 的命运完全与 Hyperliquid 的发展轨迹捆绑在一起，而 BONK 从未如此单独地与 Solana 捆绑。

这种押注是，PURR 不需要团队，因为 Hyperliquid 自身的增长充当了产品。一些新的 Hyperliquid 原生项目选择向 PURR 持有者空投（例如，HFun 将其 30% 的供应量分配给了他们），HIP-1 的技术设计使部署者很容易做到这一点，但这由每个项目自行决定，而非协议层面的保证。交易费用被动销毁供应量，并且该代币在严格列表上的位置赋予了它原生合法性，迄今为止生态系统项目选择围绕它构建。这种惯例是否会持续下去是一个悬而未决的问题。BONK 需要两年和 22 名贡献者来构建其生态系统护城河。PURR 押注于作为一个快速增长的 L1 上第一个也是最大的原生代币，可以在无人掌舵的情况下完成同样的工作。

风险

PURR 的流动性很薄弱。该代币的日交易量低于 100 万美元，这对于小额头寸来说尚可，但如果出现大量买盘，在没有显著滑点的情况下将难以吸收。如果财富效应理论得以实现，流动性限制在上涨时可能对 PURR 有利，但在下跌时也会同样不利。

整个理论取决于 HYPE 是否能持续跑赢大盘。如果 Hyperliquid 失去动力，无论是通过竞争对手推出产品更快、发生安全事件，还是仅仅未能维持其收入轨迹，PURR 都没有可以依靠的独立价值主张。它是 HYPE 的杠杆 Beta，而杠杆 Beta 具有双面性。

没有什么能阻止 Hyperliquid 团队或生态系统围绕不同的代币聚集。PURR 作为事实上的社区资产是一种惯例，而非协议层面的保证。一个新的代币，拥有活跃的团队、财库和真实的产品，可能会在 Hyperliquid 上出现，并吸收目前默认流向 PURR 的关注和资本。严格列表在此提供了一些保护，但这并非永久护城河。

最后，这是一个 memecoin。没有收入，没有产品，也没有团队。该理论依赖于结构性定位、供应动态和自反性，这些都是真实因素，但它们不会产生现金流，也不会复利增长。如果宏观走势没有到来，或者财富效应轮换完全跳过了 PURR，这个代币可能会长期停留在这些水平或持续下跌，没有任何支撑。

• 原文链接： pineanalytics.substack.c...
• 登链社区 AI 助手，为大家转译优秀英文文章，如有翻译不通的地方，还请包涵～