如何修复代币

brian flynn @Flynnjamm

如何修复代币

113 24K 我在过去五年里一直试图解决加密货币中的激励对齐问题。以下是我学到的：大多数代币的设计都使得它们的持有者相互竞争。

这与它们原本应该做的恰恰相反。代币本应将团队、投资者和用户围绕一个共同目标团结起来。如果每个人都持有相同的资产，每个人都希望项目成功。这个想法是对的。但是我们构建的代币模型让你通过出售而不是持有来赚钱。而这一个设计选择破坏了一切。

这不是对我正在构建的东西的推销。这是我认为行业需要做对的事情，以及我们应该要求监管机构支持的事情。

我们已经观察了八年相同的周期：启动、炒作、内部人士解锁、抛售、社区接盘。这种模式太熟悉了，以至于不再被认为是一个问题。这只是代币的运作方式。但是我认为我们对根本原因并不诚实。而且我没有看到任何人倡导一种实际上更好的特定代币模型——我们可以指出并说这就是我们应该构建的模型。

我们现在有一个前所未有的监管窗口期。我们进入这个窗口期时，对于一个好的代币应该是什么样子，没有明确的答案。

退出游戏

当你通过出售代币来赚钱时，每一个其他的持有者都是你的竞争对手。

一个团队启动一个代币。投资者早期进入。团队拥有大量的分配额，并设有 vesting schedule。用户在公开市场上购买。从纸面上看，每个人都是一致的。但在实践中，每个人都在关注其他人，试图找出合适的出售时机。投资者希望在第一次大规模解锁后出售。团队希望出售足够的份额来锁定收益。用户希望在内部人士出售之前出售。这不是一致性，而是一场退出竞赛。

锁仓和 vesting schedule 并不能解决这个问题。它们只是决定了谁先出售，而答案几乎总是内部人士在散户之前。这个“metagame”不再是如何发展这个东西？而是变成了我什么时候出售？

即使是“聪明”的机制也不起作用

回购呢？销毁呢？质押奖励呢？这些都是解决问题的真正尝试，但它们都有相同的缺陷：它们是间接的。回购和销毁会推高价格——但你仍然通过出售来实现收益。质押奖励通常更糟糕，用新的代币支付给持有者，这会稀释供应并产生抛售压力。这是一台伪装成收益的跑步机。

如果你的代币模型要求持有者出售才能赚钱，那么你并没有对齐激励机制，而是构建了一个抢椅子的游戏。

进步的迹象

有真正的迹象表明该行业正在弄清楚这一点。Aave、Morpho 和 Uniswap 都已转向将股权持有者与代币持有者合并，通过将每个人都放在同一张桌子上，消除了内部人士与社区的对立。这真的很重要。

但这并没有解决退出问题。每个人仍然在玩同样的游戏：通过出售获利。部分费用切换和由治理控制的收入分成更接近了，但它们只是半途而废的措施。彻底消除退出游戏的方法是走到最后。

有效的模型

想象一下，在一个代币中，100% 的协议收入由代币持有者控制。不是团队，也不是在闭门之后。治理决定分配：哪些作为直接分配，哪些资助开发，哪些进入储备金。这就是上市公司运作的方式——股东投票决定股息与再投资。加密货币版本只是更直接、更透明。

没有锁仓，因为没有 metagame。你不会通过出售来获利。你通过持有来获利。协议产生收入的每一天，你都会获得持有者投票分配的份额。如果你出售，你就会停止获得。如果你持有，你就会继续获得。数学很简单，策略也很明显：帮助协议赚更多的钱。

让我具体说明一下。一个协议每年产生 100 万美元的收入。持有者投票分配 70%，并将 30% 再投资于开发。有 100 万个代币。每个代币每年获得 0.70 美元的分配，并且协议不断增长，因为开发得到了资助。你不需要安排任何时间。你不需要胜过其他持有者。你只需要获得。

竞争转移到它所属的地方：你的协议与其他协议竞争，争夺用户和收入。而不是持有者与持有者竞争，时间与时间竞争。

当每个人都通过持有来获得收益时，激励不是退出，而是持有并成为倡导者。这些项目最终看起来更像是传统的企业，而不是风险投资式的赌注。股息高于升值。收入高于炒作。这可能正是加密货币现在需要的。

为什么没有人这样做？

两个原因，而且这两个原因都开始发生变化。

第一个原因是玩内部人士游戏更有利可图。当你可以通过出售给散户炒作来获得 10 倍的收益时，就没有理由去构建一个真正产生收入的企业。但是这个时代正在结束。散户更聪明了，链上分析使内部人士的动向可见，而且仍然在这里的团队是那些真正试图构建的团队。

第二个原因是证券法。根据 Howey 测试，向持有者分配收入的代币看起来很像一种证券。多年来，这让业内每一个严肃的团队都感到恐惧。即使创始人知道收入分成是更好的模式，但被归类为未注册证券的法律风险足以在想法开始之前就扼杀它。

这就是为什么这么多协议通过燃烧和回购等间接机制来传递价值。不是因为这些机制更好，而是因为它们创造了足够的间接性来论证你没有分配收入。代币设计格局在很大程度上是由法律恐惧和良好的工程设计所塑造的。

还有一个实际因素：基础设施不存在。大规模的、无需信任的、可编程的收入分配需要廉价的交易、可靠的智能合约和经过实战考验的基础设施。五年前，在 mainnet Ethereum 上执行此操作的 gas 成本将高于大多数协议的收入。L2 和现代基础设施使其变得可行。

为什么是现在

与过去八年相比，监管环境在去年发生了更大的变化。美国证券交易委员会（SEC）于 2025 年 1 月成立了一个专门的加密货币特别工作组，由专员 Hester Peirce 领导，其明确的任务是“划清明确的监管界限，并提供切实可行的注册途径”。Peirce 提出了一个代币安全港框架，该框架将为项目在分类之前提供构建空间。美国证券交易委员会（SEC）和商品期货交易委员会（CFTC）发布了一份关于协调数字资产监管的联合声明。这些不是模糊的信号——这是正在积极构建新规则的机制。

但是这个窗口期是有保质期的。中期选举就在今年。使这种开放性成为可能的当前政治构成并不能保证在下一次选举周期中幸存下来。如果我们等待，窗口可能会在我们提出任何值得支持的东西之前关闭。而且，如果下一波代币崩盘发生在行业提出可信的替代方案之前，这些崩盘将定义监管模板，而不是我们。

这就是为什么现在进行对话很重要。不是防御性地，不是被动地，而是主动地。如果我们不向监管机构展示好的代币模型是什么样的，他们就会围绕坏的代币模型构建框架。剥削性的启动和拉高出货将成为基线假设，而合法的收入分成模型将被殃及。

来自 Aave、Morpho 和 Uniswap 等团队的股权代币合并趋势已经表明，该行业希望转向具有真正经济实质的模型。监管应该支持这个方向，而不是与之对抗。但是，只有当我们明确地、公开地、在为时已晚之前提出论点，它才会支持它。

每个创始人都应该问的问题

如果你现在正在设计一个代币，问自己一个问题：你的持有者是通过出售来赚钱，还是通过持有来赚钱？

如果答案是出售，你已经构建了一个抢椅子的游戏。有些人会赢。大多数人不会。而那些失败的人会记住。

如果答案是持有，那么你就构建了一些每个人都可以通过做大蛋糕来获胜的东西。这正是代币最初应该创造的一致性。

这不是一个已解决的问题。收入分成提出了关于代币分类、分配机制和治理的实际问题。但这是一个比我们现在拥有的更好的起点。

分享这篇文章，争论它，提出更好的模型。我不认为我掌握了所有的答案。但我知道目前的模型已经崩溃，而且关于修复它的对话比任何单一的解决方案都重要。

监管窗口已经打开，但它不会永远保持开放。中期选举将重塑格局。下一次重大代币崩盘可能会在收入分成模型得到公平的听证之前将其关闭。如果我们想要更好的规则，我们需要向监管机构展示更好的规则是什么样的——现在，而不是下个周期。

• 原文链接： x.com/flynnjamm/status/2...
• 登链社区 AI 助手，为大家转译优秀英文文章，如有翻译不通的地方，还请包涵～