DeFi衍生品系列：（2）DeFi衍生品生态系统  —  期权

verse2 认为，目前衍生品协议的核心是永续合约(Perpetual Futures)和期权(Option)。如果用一句话来定义期权，期权(Option)是 “拥有者可以行使的权利”。

在传统金融(TradFi)中，期权(Option)被全面使用以减少 “不确定性风险”，而在波动性更大的加密市场中，随着专业/机构投资者的加入，巨大的期权需求显然将会出现。

在智能合约上进行的期权合同和执行，促进了 TradFi和CeFi无法实现的衍生品 的实现。针对市场需求的各种对冲商品和收益结构化商品目前已走上正轨，而原本局限于传统交易的市场参与者通过期权和合约的使用能够应对不同市场的不确定性。关于具体期权的发行与销售、收益模型，将通过各协议的详细研究进行共享，本文将简要介绍 DeFi Derivatives 生态系统的期权主要参与者。

1. Opyn

Opyn是一个提供去中心化期权交易基础设施的协议，通过提供 ERC20 形式的代币化期权来支持 DeFi（去中心化金融）市场的增长。

项目结构

• 用户可以根据自己的需要设置到期、行使价格等来发行期权，而该期权将进行代币化，并在智能合约下自动实现。

• 每个 oToken 根据用户的初始发行条件（如到期、行使价格等）有所不同，采用欧洲式、现金结算和到期自动行使等形式发行。

• 在 Opyn 的情况下，期权基于抵押金进行发行和清算，通过到期、清算、行使等模型变量提高稳定性的同时，大幅增强资本效率。

• Opyn 首次引入部分抵押模型，使金融杠杆率变得高于传统金融市场。

• Opyn 的主要用户是通过发行来创造结构性商品的协议，依靠将期权保持在价外(out the money)来盈利。

• 提供 gamma Protocol、Perpetual Vault 等多种基础设施以促进去中心化期权市场的发展。

TVL 变化 / $92M (2022.07.25)

verse2 Insight

Opyn的发展与 Ribbon Finance 等 DOV（去中心化期权金库）的增长相辅相成。随着 DeFi 协议从多样化 DOV 中引入新的盈利模型并推动整个市场增长，Opyn 作为市场初期的领先者，其价值将不断上升。通过合约实现的自动交易执行增强了对 Opyn 模型的信赖与便利性，而部分抵押系统的展现可能开启一种新的视野。

2. Squeeth

Squeeth（平方 ETH）是 Opyn 发明的新金融衍生品。Squeeth 是首个 Power perpetual，为交易者提供 ETH² 的永久暴露。

项目结构

• Squeeth 是追踪 ETH² 的衍生品，利用凸性结构，使得在牛市中比普通的 2X 杠杆获得更大利润，在熊市中损失更少。

• Squeeth 的空头仓位类似于在价外 straddle 方面持有空头仓位，持续暴露于 ‘-’ gamma。

• Squeeth 的多头仓位与 at-the-money 看涨期权的多头仓位相似，但没有行使价格或到期时间，并持续暴露于 ‘+’ gamma，而不需要对仓位进行固定（Roll）。

• 存入 ETH 时，协议将执行一个被称为 ‘Crab’ 的自动化策略。(短 Squeeth/长 ETH 的 delta 中立策略，类似于周期性重新平衡的 straddle 出售)，此外也可以使用 Bull、Bear 策略，但目前尚未发布。

TVL 变化 / $92M（2022.07.25，与 Opyn 的 TVL 相同。）

verse2 Insight

Squeeth是由 Opyn 主导创建的协议，既实现了现实金融市场无法实现的金融模型，又将其与期权策略结合，值得关注。通过简化交易为多头持有 Squeeth 和空头发行及销售 Squeeth的方式，其空头仓位使用如 straddle 这类特定波动性进行下注的策略，预计随着市场的稳定将成为一个有价值的项目。但是，与模型的初步构想不同，存在无法追踪以太坊价值的问题。

3. Dopex

这是一个基于期权池和 SSOV（单一质押期权金库）的协议，能够在同一平台上完成 ERC20 基础的期权代币发行到交易（单独交易 + 池基交易）。

项目结构

• 在现有 CeFi 期权协议中，想要出售波动性的用户需要不断扫描买方，来决定愿意提供的资本和到期时间。

• Dopex 通过“期权池”使用户能够以最少的交互进行期权交易。在此情况下，LP 供应者充当期权的卖出位置。

• LP 供应者可以为希望购买看涨/看跌期权的用户向期权池提供基础资产的流动性。

• 在每个时段结束时，池参与者根据在池上支出的所有期权的溢价和 DPX 代币奖励来按比例分配收益。

• 如果期权购买者获得净收益，则池内损失则会通过池参与者获得回扣代币 rDPX（相当于池中产生的所有损失的 30%）。

• 采用 DPX 和 rDPX 的双代币模型，DPX 是治理代币，而 rDPX 是基于池参与者在结束时产生的净损失的回报代币。

TVL 变化 / $22.17M (2022.07.25)

verse2 Insight

Dopex 的优势在于能够吸引具有不同类型和需求的用户（如收益农场需求、期权交易需求、期权套利需求等）。由于 SSOV 的使用，用户可以在不经过现有的订单簿基于市场直接简便地购买选项。同样，与现有订单簿截然不同的是，用户只需在 SSOV 中质押资产即可轻松建立特定行使价格的卖出仓位。

4. Premia

Premia 是一个自动化的期权市场，通过基于供需的实时定价，为期权交易者提供高资本效率。

项目结构

• 在 Premia 中，用户可以在看涨和看跌池中进行期权交易，无论到期时间，随时可以行使期权。

• 基于 Black-Scholes 的传统期权定价模型并不适合 DeFi 期权定价，即对于 Black-Scholes 导出的值，总是存在误差。

• Premia 的期权价格由 C * BS 确定，该 C 值由供需调节。也就是说，用户可以通过 C 来评估期权价格，并决定是否增加 LP 到期权池中。

• Premia 通过名为 Smart Deposit Router 的功能支持 LP 供应者的资产组合优化。（旨在最大化平均 C 與最小化每个池 C 的分散）

• Premia 的目标是通过 Meta-Vaults 实现与 Greeks（德尔塔、韦加、Gamma 等指数）/ Spread 等相关的德尔塔对冲及其他对冲策略，短期特定资产的波动性及跨平台期权套利。

• 协议费用为期权购买时期权价格的 3% 和行使时行使价格的 2.5%，其中 80% 的总费用分配给 xPREMIA 持有者，剩余部分转入国库。

TVL 变化 / $6.37M (2022.07.25)

verse2 Insight

作为一个基于资金池的期权协议，值得注意的是其构建了 C-级独特的期权价格计算方法。通过实时价格测量，对期权价格进行标准化的尝试十分显著，同时在基础上仍在开发旨在支持各种对冲与套利实现的基础设施。目前来看，该团队在期权市场中是最完备的团队之一。

5. Lyra

Lyra 是一个基于以太坊 Layer2 的 Optimism 上的期权协议，旨在提供快速且稳定的交易体验。

项目结构

• Lyra 根据动态输入（价格、时间、隐含波动性）基于 Black-Scholes 模型来确定期权价格。

- 隐含波动性是指到期前基础资产“预计”的价格波动，IV 是决定期权价格的关键因素，同时是交易中交易者之间价格差异化的重要因素。* Lyra 是首个期权 AMM，自动设定期权价格，减少 LP 风险，从而使得更多 LP 供应及期权交易成为可能。

• Lyra 部署在 Optimism 上，是因为其通过 Synthetix（零滑点、无限流动性、简便的多头和空头）来设定其风险

• 在 Lyra 中，用户可以在每个市场池中买卖看涨/看跌期权，参与流动性提供或通过质押进行流动性农业。

• 在 Lyra 中，出售看涨期权必须抵押资产，这与用户建立覆盖看涨仓位的效果相同。

• 通过 Lyra 安全模型，保障协议的支付能力，质押 USDC/LYRA 还可获得质押奖励。

TVL 变化 / $8.19M (2022.07.25)

verse2 Insight

Lyra 是一个基于池的期权协议，用户可以通过池进行期权交易，从而实现了良好的用户体验。此外，支持协议的支付能力的激励池存在，其基于 AMM 的设计与其他期权协议存在显著差异。未来协议将设计供支持在其他多个 L2 上分发的版本，借助于基于 Lyra AMM 构建金库逐步发展。

6. Ribbon Finance

Ribbon Finance 是一个在区块链上实现的协议，将期权、期货等衍生品和固定利率产品结合成结构化产品。

项目结构

• Ribbon Finance 的代表性产品是 ‘Theta Vault’，基于每周自动期权销售策略产生存款收益。

• Theta Vaults 目前根据覆盖看涨（Covered Call：购买基础资产 + 卖出看涨期权）和卖出看跌（Put Selling：卖出看跌期权）策略进行管理。

• Theta Vaults 的期权策略执行是通过 Opyn 的 oTokens 实现的，oTokens 是期权的 ERC20 代币。

• 执行 Theta Vaults 的期权策略的前提是必须在各自金库中发行 oToken 并可进行空头交易。

• 金库将用户的存款以抵押的方式锁定在 Opyn 中，之后铸成并卖出 oToken。

• 金库的流动性供应者将在未到期的情况下根据期权销售获得的溢价进行分配。

• 除了期权销售所带来的溢价外，流动性供应者还将获得自身代币 RBN 作为奖励。

TVL 变化 / $87.19M (2022.07.25)

verse2 Insight

Ribbon Finance 是推动 DOV（去中心化期权金库）普及的协议，以相对高的收益比例为风险提供回报，为 DeFi 期权市场的成长做出了贡献。许多 DOV 的标准是基于该协议产生的，计划在 V2 之后推出 V3，不断改善产品和用户体验，以便实施各种新策略。随着期权需求的扩展，支持不同结构性金库的 Ribbon Finance 也将同步增长。

7. ThetaNuts

Thetanuts Finance 是一个以加密基础的结构化策略自动执行的金库为基础的期权协议，虽然与 Ribbon Finance 类似，但在细节策略上有所不同。

项目结构

• Thetanuts Basic 是一个自动期权策略执行的金库，基于覆盖看涨和覆盖看跌策略进行运作。

• 相比于 Ribbon Finance 采用的看跌策略（卖出看跌期权，整体收益流与覆盖看涨类似），Thetanuts Basic 的金库使用覆盖看跌策略，这可以在下跌市场中获得更大利润。

• 目前正在运行 Stronghold Vault，相比 Basic Vault，Stronghold Vault 通过更复杂的期权策略进行操作。

• 用户通过自动期权策略执行获得收益，该收益会自动复投。存入资产后，用户会获得一份强护代币，代表在 Stronghold Vault 中的股份。

• 每个金库会代表用户销售期权，参加拍卖的人为期权出价，拍卖则通过 Paradigm 的 OTC 平台离线进行。

TVL 变化 / $17.41M (2022.07.25)

verse2 Insight

整体服务过程与 Ribbon Finance 相似，但 Thetanuts 支持的选项在周、双周之间有所不同。作为近期生态系统备受关注的 DOV 基础期权协议，原本与 Ribbon Finance 差异不大，但通过 Stronghold Vaults 进行差别化期权策略执行，成为一个有别的 DOV 期权协议。在主要市场参与者的支持下，展现出新的 DOV 特征。

对于衍生品需求的扩大为期权(Option)的发展奠定了基础，这将自然促进 DOV(去中心化期权金库)的成长。在期权交易中，交易对手的存在是必不可少的，但加密的期权生态系统仍处于初期阶段，未能充分获得交易对手的问题是内在存在的。

为了缓解这一问题，各个协议引入了流动性池（Liquidation Pool）的概念，通过抵押池的资产结构化实现期权的发行与清算。

从期货做多/做空（Futures）开始，永续合约、Power Perpetual 等多种方向下去中心化衍生品的增长相当惊人。期权(Option)领域也在开始 Vanilla Option（看涨/看跌）发行的基础上，不断地引入如永续期权、DOV 的新元素，持续进步。随着加密期权交易市场的高度发展，如果能改进像现在一样依赖流动性池的结构，并摆脱依赖自身代币激励的奖励结构，期权将作为一种新主题被扩展和实现。

verse2 坚信 DeFi Derivatives 将成为加密市场的新关键词。

在接下来的“ Defi Derivatives Protocol Research”中，将分享从 Perpetual Protocol v1 开始的核心 DeFi Derivatives 协议的详细分析。

本文为 verse2 提供的 _DeFi Derivatives 系列: (2) DeFi Derivatives 生态系统 — 期权。若希望阅读之前的 DeFi Derivatives 系列，请参考下面的列表。建议顺序阅读系列内容。

1. DeFi Derivatives 系列: (0) 为什么是 DeFi Derivatives?

2. DeFi Derivatives 系列: (1) DeFi Derivatives Ecosystem — 期货 3. DeFi Derivatives 系列: (2) DeFi Derivatives Ecosystem — 期权

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