超越比特币：以太坊作为企业金库资产

研究 • 2025 年 7 月 11 日

每周头条新闻 - 7/11

在本周的新闻通讯中，Will Owens 和 Arjun Yenamandra 预览了 pump.fun 即将到来的代币销售，Alex Thorn 分析了美国证券交易委员会委员 Hester Peirce 关于代币化证券的声明，Lucas Tcheyan 解释了 Phantom 钱包集成 Hyperliquid 的永续合约产品的重要意义。

Solana 最受关注的代币发行：$PUMP ICO

经过数周的猜测，基于 Solana 的 memecoin 发射平台 pump.fun 正式 宣布 计划发行自己的代币。

$PUMP 将通过公开的首次代币发行 (ICO) 进行分发，从 7 月 12 日星期六开始。这很可能是今年最受关注的代币事件。

pump.fun 创建于 2024 年初，最初只是一个用于创建和交易 memecoin 的简单工具，现已发展成为所有加密货币领域中最大的应用程序之一，无论从哪个角度衡量。该平台已成为 Solana 的旗舰应用程序，拥有移动应用程序、庞大的用户群（每日活跃用户超过 10 万）以及超过 680 亿美元的累计交易量。

下图分解了 $PUMP 的代币经济学（总供应量：1 万亿）。

在分配给 ICO 的 33% 中，18% 指定用于向机构投资者进行私募，剩余的 15% 分配给公开发售。根据 pump.fun 的说法，私募和公开投资者以相同的条款获得代币。公开发售将于美国东部时间 7 月 12 日上午 10:00 至 7 月 15 日上午 10:00 进行，或者直到所有分配给 ICO 的代币都被购买完毕。符合参与 ICO 条件的平台包括 ByBit、Kraken、KuCoin、Bitget、MEXC 等。值得注意的是，美国和英国的投资者被排除在发行之外。代币最初在销售结束后 48-72 小时内不可转让。在 X（前身为 Twitter）上，官方账号预告了“ 空投即将到来”。

在发行之前，市场对 $PUMP 的兴趣已经激增。值得注意的是，Hyperliquid 在代币甚至不可转让之前就已上市 $PUMP 永续期货，杠杆高达 3 倍。上市前衍生品上市很少见，表明人们对此次发行的高度期待。截至美国东部时间 7 月 10 日下午 3:00，$PUMP Hyperliquid 永续合约的未平仓头寸已达到 6500 万美元，表明在 ICO 之前，交易者存在强劲的投机需求和早期仓位/对冲。

Pump.fun 对于 Solana 的增长至关重要，它比任何其他应用程序更能推动网络活动。该平台已将 Solana 转变为启动和投机 memecoin 的首选目的地，帮助其在每日活跃地址方面超越所有其他链。

我们的看法：

$PUMP 的发布是一个分水岭时刻。它正式确立了 pump.fun 作为 Solana 注意力经济的原生货币化引擎的角色。

自 2024 年初成立以来，pump.fun 已累计获得超过 8 亿美元的费用，并主导了 memecoin 领域。然而，竞争正在加剧：bonk.fun 是一个竞争对手发射平台，仅在两个月前推出，最近在每日发射的代币和 24 小时交易量方面超过了 pump.fun，这是第一次。

bonk.fun 崛起的一个关键原因是其对代币持有者友好的费用结构。一半的费用用于购买和销毁 $BONK，8% 用于购买 BONK 作为储备金，其余的则作为平台的收入保留。这种结构为 $BONK 创造了有机需求，并将代币价值与平台增长紧密结合在一起。随着 bonk.fun 现在每天产生超过 100 万美元的费用，该协议每天至少贡献 50 万美元的 BONK 买入和销毁压力。

在过去的两个月中，在 bonk.fun 上推出的顶级代币已经达到了高达 2000 万美元（$KORI）甚至 3 亿美元（坦率地命名为 $USELESS 代币）的市值，超过了 pump.fun 在此期间创造的最大规模代币（$GOR、$VERSE、$CHILLHOUSE 等）所获得的 1500 万美元至 3000 万美元的估值。很明显，截至最近，链上生态系统更乐于接受 bonk.fun 的发布，而不是 pump.fun 的发布。

相比之下，pump.fun 不断受到用户的批评，他们称之为剥削性和不透明的价值分配。该平台经常出售大量 SOL，这加强了这样一种观点，即它主要是在从它帮助建立的生态系统中提取流动性。如果 pump.fun 能够通过空投很好地奖励用户，提高其代币的价值，并帮助其生态系统中的创作者蓬勃发展，那么它就有机会改变这种说法。

投机者希望 pump.fun 空投将成为 Solana 生态系统的流动性注入。但是，该链上最近两次类似的空投（Jupiter 和 Pengu 的）都没有显着增加 pump.fun 代币或 Solana DEX 的交易量。公平地说，pump.fun 拥有截然不同的用户群。

目前还没有关于 pump.fun 空投的官方数据，但该团队已将 $PUMP 供应量的 24% 分配给“社区和生态系统计划”。按 40 亿美元的估值计算，这是 9.6 亿美元，与 Jupiter 的约 10 亿美元和 Pengu 的约 15 亿美元的空投规模接近。问题仍然是，这对于 pump.fun 重新夺回其作为顶级 Solana 发射平台的位置是否足够？

关于代币持有者对 pump.fun 收入拥有哪些权利，也缺乏明确性。一份匿名消息来源的新闻报道称25% 的收入将流向代币，但不清楚这是否包括 TGE 之前的收入或仅包括未来的收入，或者代币回购将如何构建。这是一个问题，因为 pump.fun 是加密货币领域最赚钱的应用程序之一，累计收入超过 7 亿美元，自 2024 年 11 月以来，每月收入稳定在 3500 万美元以上。

Pump.fun 还在大力推动奖励创作者经济和流媒体领域。它已将代币供应量的 3% 分配给支持平台上的直播主播，并已开始朝着吸引创作者的方向迈出重大步伐。到目前为止，加密货币领域的 SocialFi 还没有流行起来，friend.tech 和类似平台的关闭就证明了这一点。这主要是因为为创作者及其受众设计具有可持续价值的社交代币仍然具有挑战性。理想情况下，pump.fun 可以利用这些问题，并为创作者构建有趣的机制，以将其注意力货币化并在平台上增加流媒体受众。– Will Owens 和 Arjun Yenamandra

对代币化证券“包装”的 Peirce 式批判

美国证券交易委员会委员 Hester Peirce 发布 了一份关于代币化证券的尖锐声明。

她称代币化“令人着迷，但并非神奇”，并重申代币化证券必须遵守证券法，就像模拟证券一样。

Peirce 没有点名，而是反驳了某些代币化结构，强调了那些代币是“证券收据”的结构，或者通过将股权证券放入单独的、代币化的工具中来实现风险敞口的结构。她重申，这些结构本身很可能就是证券或“基于证券的互换”，因此受证券法约束。如果我们解读字里行间的意思，Peirce 似乎指的是 Backed 最近高调推出的代币化证券，首先是通过其自己的 xStocks 计划，最近又与 Robinhood 合作。两者都有效地在离岸 SPV 类结构中运作。

SPYx 是 Backed 的代币化 SPY 指数基金，于 7 月 1 日推出，流通供应量为 700 万美元。自推出以来，SPYx 的交易平均在最佳买入价或卖出价之上或之下 50 个基点的加权价差，远高于实际 SPY 的 1.5 个基点。有时，在隔夜交易期间，合成产品的价差会膨胀到约 400 个基点。

我们的看法：

我们在上周的通讯中详细介绍了 Robinhood 的代币化努力，并指出美国证券交易委员会对此代币化方法的看法尚不明确。在本周的 Peirce 委员声明之后，这些看法看起来不那么不明确了，但我们应该注意到，这仅仅是她自己的声明，并不一定反映整个委员会的看法。

我们认为，股权证券代币化的最佳结构是使代币化版本成为基础证券的实际股份，而不是包装。Peirce 指出，拥有拥有证券的工具的权益本身就是一种证券，但缺点是代币持有者在基础股权证券中没有实际的股权所有权或投票权。虽然 Backed 版本的特斯拉股票的代币持有者可能会获得股票价格的经济风险敞口，但他们对这家汽车制造商没有投票权或直接索赔权。此外，如果美国证券交易委员会允许直接代币化股权证券，那么就不需要这些类型的“包装”结构或运营这些结构的中介机构，这些机构本身会增加投资者的成本。

对投资者来说，最好的结构是允许发行人自己直接发行链上证券；这种结构通过绕过某些寻租中介机构、降低交易和所有权成本以及通过公共区块链提高透明度来实现金融民主化。包装结构消除了发行人和股东之间的关系，从而损害了双方的利益。

鉴于美国证券交易委员会历来不作为，不允许发行人、交易所和投资者通过众所周知的正门进入，因此这种后门代币化结构的出现是可以理解的。这方面的适当监管应通过为合法的市场活动创建一个合法的、受监管的途径来保护投资者并支持创新，允许符合要求的参与者通过该途径，然后对那些绕过正门并选择在监管制度之外运营的人采取执法行动。

关于如何正确设计股权代币化途径，以及如何调整交易所、投资顾问、发行人和经纪自营商的规则，都存在巨大的问题，美国证券交易委员会最终认真研究这些问题值得赞扬。如果没有该途径，我们预计次优结构将继续在离岸地区和证券法不如美国发达或具有保护性的司法管辖区出现。

显然，对代币化证券存在需求，但如果创新者长期以来的目标是将区块链（及其所有的透明度、可编程性和效率）引入传统金融领域要实现，监管机构需要正面应对棘手的问题，并消除规避规则的动机。– Alex Thorn

口袋里的永续合约：Phantom 钱包集成 Hyperliquid

周二，Phantom 发布 了与其移动钱包上的 Hyperliquid 永续合约产品的直接集成。

Phantom 用户现在可以在 Hyperliquid 市场上以高达 40 倍的杠杆进行交易。

要执行交易，用户将 SOL 存入 Phantom。然后，该代币被桥接到 Hyperliquid，并在 Hyperliquid 的现货市场上兑换为 USDC。仓位平仓后，资金仍保留在用户的永续合约账户中，但可以提取到 Solana 钱包，在其中转换为 SOL。桥接由 Unit 处理，Unit 是 Hyperliquid 上的资产代币化层，支持 BTC、ETH 和 SOL 等主要加密货币的跨链存款和取款。Unit 运营一个去中心化的守护者网络，该网络使用锁定和铸造系统来发行本地现货资产，而无需依赖中心化的托管人。

该集成未提供完整的 Hyperliquid 产品套件。用户可以设置止损单和止盈单，但一旦开仓，他们就无法增加头寸规模、增加保证金或调整杠杆。其他功能将被集成。Phantom 和 Hyperliquid 正分阶段推出集成，更多用户将在未来几周内获得访问权限。

Phantom 最初是一个仅限 Solana 的钱包，但在过去两年中稳步扩展其跨链产品，包括与 Ethereum、Bitcoin、Base、Move 和 Sui 的集成。该团队还宣布，他们将在 Monad 链启动时集成该链。其他最近的增强功能包括应用程序内桥接和新闻源。

今年 1 月，Phantom 在 C 轮融资中筹集了 1.5 亿美元，估值为 30 亿美元，主要风险投资公司包括 Sequoia Capital 和 Paradigm。Phantom 报告每月有 1500 万活跃用户，250 亿美元的自托管资产，以及 2024 年超过 200 亿美元的兑换量。它此前在美国 IOS 应用程序商店中排名第一的下载量最高的“实用工具”应用程序，在 2024 年 11 月的 meme 狂潮期间，并在今年春季在 Google 应用程序商店中排名第一的“金融”应用程序。

我们的看法：

Phantom 的 Hyperliquid 集成标志着该钱包从 Solana 的先行者发展为成熟的加密货币超级应用程序的转折点。通过嵌入直接访问 Hyperliquid 永续合约（市场上最受欢迎的产品之一），Phantom 不再仅仅是区块链的门户，还是最受欢迎的交易场所的分销商。

在发布后的采访中，Phantom 联合创始人 Brandom Millman 表示：“Phantom 的愿景是充分利用加密货币的最佳功能，并以安全、可靠和易于使用的方式将其交付给用户……以解决加密货币可用性问题，因为生态系统不断发展，事情变得更加复杂。”此次发布比之前的“添加另一条链”的推出更重要：它可以加深用户参与度，提高保留率，并将 Phantom 定位为用户可以为他们想要使用的任何加密货币产品找到一流流动性和执行力的场所。

该集成对 Phantom 和 Hyperliquid 来说都是双赢的。Hyperliquid 可以通过主要的移动原生分销渠道访问 Phantom 的 1500 万月平均用户（这个数字可以与 Robinhood 相媲美）。此次发布还强调了 Hyperliquid 增长策略的有效性：提供最具流动性的平台和基础设施/工具，以激励用户在其之上构建。具体来说，Phantom 利用 Hyperliquid 的 Builder Codes 功能，该功能允许钱包制造商获得 Hyperliquid 从 Phantom 用户进行的交易中赚取的一部分费用。正如 Hyperliquid 联合创始人 Jeff Yan 在公告发布后 发推文 所说，“通过在 Hyperliquid 上构建，Phantom 团队可以专注于他们世界一流的用户体验，相信 Hyperliquid 的流动性基础设施将为他们的用户提供世界一流的执行力。”

Solana 原生的永续合约场所将受到最大的冲击。随着 Hyperliquid 越来越受欢迎，它们的交易量和未平仓头寸已经在减少，而 Phantom 的即插即用访问使迁移变得更加容易。在集成公告发布仅两天后，Drift 停止对 BTC 和 ETH 交易收取费用，这可能是为了限制损耗。

对 Solana 的 memecoin 生态系统（Solana 链上活动的主要驱动力）的影响将较小。如果有什么不同，那么场所之间的分裂将变得更加明显。Solana 仍然是 memes 的首选链，而 Hyperliquid 则巩固了其作为主要永续合约场所的角色。鉴于 Hyperliquid 的 HyperEVM 链的初期状态，这种动态在不久的将来不太可能发生变化（请参阅我们本周早些时候发布的关于 HyperEVM 的报告）。

从更大的角度来看，此次发布进一步验证了链抽象理论。很快，大多数用户将不知道，或者不需要知道，哪个底层链正在促进他们的活动。无论他们的永续合约或 meme 交易是在 Solana、Hyperliquid 还是其他地方结算，他们只需打开 Phantom 并交易他们想要的东西，并访问最具流动性的场所。- Lucas Tcheyan

每周图表

质押的 ETH 数量已达到 3573 万 ETH 的历史新高。这比 2024 年 11 月达到的高点高出 971,400 ETH，比 2025 年 2 月达到的 3360 万 ETH 的低点高出 212 万 ETH。

以太坊资金管理公司的兴起可能是 ETH 质押增加的驱动因素。Sharplink 是最大的 ETH 资金管理公司之一，Bit Digital 在过去一个月中分别收购了 205,634 ETH 和 100,603 ETH。Bit Digital 在其资金管理公司中额外持有 48,868 ETH，可以进行质押。此外，虽然交易所交易产品 (ETP) 尚未正式获准进行质押，但对监管变革的乐观情绪可能为以太坊质押供应带来了心理上的推动。

ETH 质押的增加伴随着等待时间的增加。以太坊限制了 ETH 质押和取消质押的速度，作为对网络的保护机制。在质押方面，它迫使潜在的恶意验证者等待一段时间才能使其质押生效；在取消质押方面，它限制了由于提款而导致的网络经济安全性降低的速度。

最近质押 ETH 的需求已将质押生效（保护网络并赚取奖励）的等待时间推至近八天。这是自 2024 年 5 月以来的最高水平。截至 7 月 9 日，等待时间约为 7 天，这意味着希望进行质押的个人必须等待这么长时间才能使其质押生效。

其他新闻

• UMA 鲸鱼再次劫持 Polymarket：泽连斯基的 西装丑闻

• 财政部、国税局 删除 有争议的“加密货币经纪人”税收规则，该规则要求非托管服务提供商申报客户交易信息

• 特朗普家族的加密货币企业准备投票 使 WLFI 可交易

• 前 Bitfury 高管 Gould 确认 接管美国银行机构 OCC

• 财政部撤回上诉后，Tornado Cash 从美国制裁名单中删除

• 调查发现加密货币行业出人意料地 得到了两党的支持

• Jack Dorsey 推出 BitChat，一个建立在比特币原则之上的去中心化消息应用程序

• 长期休眠的钱包转移了价值数十亿美元的 BTC 和数百万美元的 ETH

• Vitalik 提出 EIP 7983：每次交易 1677 万 gas 上限

• 原文链接： galaxy.com/insights/rese...
• 登链社区 AI 助手，为大家转译优秀英文文章，如有翻译不通的地方，还请包涵～